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新能源電價(jià)看火電，火電成本看煤價(jià)。6月30日，動(dòng)力煤期權(quán)在鄭商所上市，不僅為火電企業(yè)提供了期貨之上的又一層保障，也為新能源電價(jià)預(yù)測(cè)提供了有效的對(duì)沖工具和信息。

電力交易市場(chǎng)化不僅是將電力回歸商品屬性，也是將傳統(tǒng)金融工具有效融入電力市場(chǎng)的過程。如果說火電電價(jià)是新能源電價(jià)之錨，那么動(dòng)力煤期權(quán)的出現(xiàn)，則是進(jìn)一步明確錨中之碇。

火電電價(jià)波動(dòng)的真實(shí)區(qū)間

火電企業(yè)的成本要素簡(jiǎn)單清晰。以全國(guó)火電裝機(jī)最大的上市公司華能國(guó)際為例，成本主要包括燃煤成本和其他成本。其中非燃煤成本主要包括折舊、人工等，總額較小，且相對(duì)穩(wěn)定，歷年基本維持在0.1元/kwh左右。相比，燃煤成本是成本主要構(gòu)成要素，占比在60%-70%之間，而且由于運(yùn)輸格局的問題，導(dǎo)致電煤到廠價(jià)省際差異巨大。

在電力交易市場(chǎng)的報(bào)量報(bào)價(jià)模式下，火電電價(jià)的理論起點(diǎn)是基準(zhǔn)電價(jià)/標(biāo)桿電價(jià)，但由于電改從2015年持續(xù)至今，未來火電電價(jià)的真實(shí)起點(diǎn)是近年來的實(shí)際交易價(jià)格均值。從全國(guó)來看，基本上比基準(zhǔn)電價(jià)減少5%左右。

另一方面，如果從火電機(jī)組報(bào)價(jià)的底線出發(fā)，現(xiàn)貨和月度交易中，在極端場(chǎng)景下的報(bào)價(jià)可以是僅僅滿足燃煤度電成本或全口徑成本甚至是0電價(jià)即可交易，但中長(zhǎng)期交易電價(jià)均值需要達(dá)到成本加成一定毛利率方可滿足企業(yè)長(zhǎng)期健康經(jīng)營(yíng)需要。從2019年上市火電企業(yè)經(jīng)營(yíng)狀況來看，全國(guó)大型火電上市公司平均收益率在10%左右，部分沿海省份火電毛利率可達(dá)20%以上，而三北地區(qū)部分省份則已經(jīng)虧損。

結(jié)合2019年11月發(fā)布的火電電價(jià)調(diào)整機(jī)制的浮動(dòng)幅度、各省燃煤度電成本和發(fā)電小時(shí)利用情況，預(yù)計(jì)未來大多數(shù)省份火電電價(jià)將在基準(zhǔn)價(jià)-5%到基準(zhǔn)價(jià)-15%之間波動(dòng)。

從現(xiàn)貨到期權(quán)

各省火電機(jī)組平均度電燃煤成本，主要受到度電供電煤耗（一般為300g/kwh左右）和折算為7000大卡的電煤到廠價(jià)兩個(gè)因素影響。由于供電煤耗相對(duì)穩(wěn)定，電煤價(jià)格是預(yù)測(cè)環(huán)節(jié)的重中之重。

電煤是動(dòng)力煤主要銷售方向，占比在60%左右，其余動(dòng)力煤主要用于建材、化工、冶金等。

2010年度以后，煤炭和電力企業(yè)實(shí)現(xiàn)了完全自主的價(jià)格談判。動(dòng)力煤價(jià)格受到國(guó)家產(chǎn)業(yè)政策、市場(chǎng)供求關(guān)系、國(guó)際煤價(jià)及進(jìn)出口政策、其它能源產(chǎn)品價(jià)格、煤炭庫存量等諸多因素影響。

在由三西（山西、陜西、蒙西）輻射全國(guó)、鐵路/汽運(yùn)轉(zhuǎn)水運(yùn)的運(yùn)輸格局中，北方七港的地位至關(guān)重要，其中秦皇島港作為目前世界最大的煤炭輸出港和散貨港，動(dòng)力煤價(jià)格走勢(shì)更是全國(guó)價(jià)格的風(fēng)向標(biāo)。

2015年9月30日，國(guó)家發(fā)改委價(jià)格監(jiān)測(cè)中心會(huì)同八家機(jī)構(gòu)發(fā)布“中國(guó)電煤價(jià)格指數(shù)”（CECI），以2014年1月為基期，按月發(fā)布熱值為5000大卡代表規(guī)格品的全國(guó)及各省電煤到廠價(jià)。為利益相關(guān)方實(shí)時(shí)掌握電煤到廠價(jià)和火電企業(yè)發(fā)電成本提供了重要信息。但是由于各港口及CECI反應(yīng)的是現(xiàn)貨價(jià)格，無法成為未來價(jià)格走勢(shì)的直接依據(jù)。

其實(shí)，早在2013年9月26日，動(dòng)力煤期貨合約已經(jīng)在鄭商所上市交易，交割月份為未來12個(gè)月。由于動(dòng)力煤期貨均采用實(shí)物交割，上市以來一直是我國(guó)實(shí)物交割量最大的商品期貨品種。2020年上半年，受疫情影響，動(dòng)力煤現(xiàn)貨價(jià)格在470元/噸至570元/噸之間大幅波動(dòng)。通過對(duì)比現(xiàn)貨和期貨價(jià)格可知，動(dòng)力煤期貨價(jià)格對(duì)漲跌起到了有效的預(yù)警作用，實(shí)現(xiàn)了發(fā)現(xiàn)價(jià)格、回避風(fēng)險(xiǎn)、套期保值的目標(biāo)。

但是，由于動(dòng)力煤期貨需要實(shí)物交割，主要參與方和關(guān)注者以動(dòng)力煤購(gòu)銷企業(yè)為主。新能源企業(yè)無法直接參與期貨交易，但電價(jià)預(yù)測(cè)確是剛需。

對(duì)于沒有簽訂20年固定電價(jià)購(gòu)售電合同的新建項(xiàng)目，投資者需要在投資決策時(shí)點(diǎn)預(yù)測(cè)中長(zhǎng)期電價(jià)中樞；而對(duì)于當(dāng)前就需要參與電力交易的存量項(xiàng)目，投資者則需要對(duì)短期市場(chǎng)電價(jià)做出預(yù)測(cè)。動(dòng)力煤期權(quán)的誕生，為新能源企業(yè)錨定火電電價(jià)提供了預(yù)測(cè)橋梁。

2020年6月30日，動(dòng)力煤期權(quán)在鄭州商品交易所上市。首日掛牌合約包括標(biāo)的月份為20年9月、20年10月、20年11月及21年1月到期的四個(gè)動(dòng)力煤期權(quán)合約，每個(gè)掛牌合約均掛出了13個(gè)看漲和看跌期權(quán)。

與期貨不同，期權(quán)是單方面的權(quán)利而沒有必須履行的義務(wù)；另外，期權(quán)無需實(shí)物交割，只需按價(jià)差補(bǔ)足，可以起到四兩撥千斤的作用，是比期貨更為經(jīng)濟(jì)的風(fēng)險(xiǎn)管理工具，并可以形成更為豐富多變的策略組合。

圖4 鄭州商品交易所動(dòng)力煤期權(quán)合約

作為價(jià)格的跟隨者，火電平均交易電價(jià)上漲對(duì)新能源企業(yè)有利無害，新能源投資者核心關(guān)注的是由于動(dòng)力煤價(jià)格下降導(dǎo)致火電交易價(jià)格下降，從而使得項(xiàng)目實(shí)際收益低于預(yù)期的風(fēng)險(xiǎn)。因此，如能建立常規(guī)電力交易合同+動(dòng)力煤期權(quán)買入看跌期權(quán)組合，仿佛可以起到穩(wěn)定投資回報(bào)的作用。但事實(shí)上目前還不具備這樣的條件。

從期權(quán)產(chǎn)品設(shè)計(jì)出發(fā)，目前我國(guó)各類產(chǎn)品的期貨期權(quán)合約期限相對(duì)偏短，大部分合約期限不超過1年。從實(shí)際效果來看，動(dòng)力煤期權(quán)還無法錨定新增項(xiàng)目中長(zhǎng)期電價(jià)的預(yù)測(cè)，但對(duì)于未來一年的電力交易價(jià)格預(yù)測(cè)，還是可以起到良好的預(yù)示作用，中長(zhǎng)期價(jià)格預(yù)測(cè)還有賴于期權(quán)期貨產(chǎn)品期限的突破。

對(duì)于短期預(yù)測(cè)來說，動(dòng)力煤價(jià)格到新能源交易電價(jià)，中間還存在諸多可變環(huán)節(jié)，不可直接轉(zhuǎn)化。比如，從動(dòng)力煤價(jià)格到各省火電發(fā)電成本，還需關(guān)注省際到廠價(jià)差異；從火電發(fā)電成本到實(shí)際上網(wǎng)交易電價(jià)，還需關(guān)注各省的電改進(jìn)程、供求關(guān)系和火電企業(yè)預(yù)期毛利率；而從火電平均上網(wǎng)交易電價(jià)到新能源交易價(jià)格，還需關(guān)注新能源企業(yè)參與交易的進(jìn)度及方式。

因此，如何更有效使用和轉(zhuǎn)化動(dòng)力煤期權(quán)產(chǎn)品數(shù)據(jù)，還需要行業(yè)深思。但是動(dòng)力煤期權(quán)的上市，至少為新能源長(zhǎng)中短期電價(jià)預(yù)測(cè)提供了突破性的工具和想象空間。動(dòng)力煤期權(quán)的一小步，是新能源電價(jià)預(yù)測(cè)的一大步。