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疫情對煤炭供需不對稱的沖擊已經(jīng)結(jié)束，煤價4月底以來已經(jīng)顯著反彈。預(yù)計下半年需求的進(jìn)一步恢復(fù)對煤價形成支撐，供給在進(jìn)口和超產(chǎn)監(jiān)管的作用下也缺乏彈性，煤價邊際可繼續(xù)改善。板塊目前估值還處于長周期底部，下半年隨著預(yù)期的改善，板塊反彈概率也在增加。

▍最差時期或已過去，下半年預(yù)計供需格局邊際改善。

上半年疫情最嚴(yán)重的時期相當(dāng)于對煤炭需求和價格進(jìn)行了壓力測試，疫情對供需的不對稱影響使得煤價在3～4月份出現(xiàn)了快速下跌，但是隨著復(fù)工的全面鋪開及水電出力的減弱，5月開始煤價出現(xiàn)了快速反彈。我們預(yù)計下半年行業(yè)景氣邊際改善的局面還將延續(xù)，下半年需求會呈現(xiàn)擴(kuò)張的狀態(tài)，同比增速(約+3.5～4%)會快于上半年，且快于下半年供給增速(約+2.5%)，邊際需求擴(kuò)張更快。

▍動力煤：水電出力、進(jìn)口以及安監(jiān)政策是下半年三大關(guān)鍵變量。

工業(yè)用電顯著下滑是拖累上半年整體用電量的主要因素，如果下半年工業(yè)活動擺脫疫情的影響，累計用電增速全面轉(zhuǎn)正，將為動力煤價提供有效支撐。而煤價能否超預(yù)期取決于水電三季度出力的強弱、進(jìn)口政策是否持續(xù)以及內(nèi)蒙地區(qū)限制超產(chǎn)的政策全年能否有效執(zhí)行。中性預(yù)測，我們判斷全年動力煤需求增速或在1.5～2%左右，依然略低于供給增速。

▍焦煤、焦炭：需求并不弱，焦炭去產(chǎn)能政策執(zhí)行或階段性地推動價格反彈。

二季度地產(chǎn)和基建開工的回暖帶動了鋼材等建筑原材料需求的提升，目前數(shù)據(jù)顯示，地產(chǎn)投資與新開工面積增速都在改善，下半年鋼鐵產(chǎn)量同比或保持增長，有望支撐“雙焦”需求。環(huán)保壓力下焦炭去產(chǎn)能的政策執(zhí)行或成為影響焦炭價格預(yù)期的關(guān)鍵變量。去產(chǎn)能過程中，預(yù)計關(guān)停產(chǎn)能和新增產(chǎn)量(來自于產(chǎn)能置換或者利潤激勵環(huán)保壓力小的區(qū)域產(chǎn)量彈性增加)會出現(xiàn)階段性的錯配，對應(yīng)焦炭價格或有階段性的反彈。

▍預(yù)計下半年煤價有望進(jìn)一步改善，但全年均價仍有壓力。

我們認(rèn)為，煤價底部區(qū)域在4月份已出現(xiàn)，預(yù)計后續(xù)價格隨著需求的進(jìn)一步恢復(fù)仍是逐步改善的節(jié)奏。但由于3～4月的低煤價基數(shù)，預(yù)計全年均價還將低于2019年，預(yù)計動力煤總體價格同比或下降8%左右，全年港口5500大卡均價或由585元/噸降至540元/噸附近，焦煤價格預(yù)計同比降幅在10%左右，而焦炭價格預(yù)計降幅在3～5%。

▍風(fēng)險因素：

宏觀經(jīng)濟(jì)回暖不及預(yù)期;進(jìn)口、環(huán)保、安監(jiān)等政策放松。

▍投資策略：長周期底部漸行漸近，板塊反彈概率在增加。

從前一輪行業(yè)周期節(jié)奏看，預(yù)計煤價很可能在2021年后期進(jìn)入上升周期，板塊的預(yù)期通常會提前產(chǎn)業(yè)實體價格2～3個季度體現(xiàn)，因此板塊在下半年反彈的概率也會增加。反彈的催化劑或來自于三個方面：市場對宏觀預(yù)期的向好修正、煤價超預(yù)期的上漲、市場估值風(fēng)格再度向價值龍頭回歸?？裳貎蓷l主線進(jìn)行配置：一是承諾高分紅的公司，如中國神華、平煤股份;二是基本面未來改善確定性高的公司，如神火股份。