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    經(jīng)濟(jì)回暖、電價(jià)上調(diào)拉動(dòng)收入高增長(zhǎng)。2017年、18Q1全國(guó)發(fā)電量分別同比增長(zhǎng)5.7%、8.1%。2017年7月起燃煤機(jī)組平均上網(wǎng)電價(jià)上調(diào)。兩方面因素疊加，火電行業(yè)2017年、18Q1分別同比增長(zhǎng)19.3%、17.4%。水電同期增速分別為10.4%、15.6%。

　　煤價(jià)震蕩上行，火電毛利率持續(xù)低迷。2017年火電行業(yè)綜合毛利率僅為12.3%,同比下降9.4個(gè)百分點(diǎn)。18Q1燃料價(jià)格持續(xù)下跌，火電毛利率環(huán)比小幅提升1.5個(gè)百分點(diǎn)至12.9%。水電行業(yè)2017年、18Q1毛利率分別為43.3%、34.6%。

　　2017年火電扣非凈利下滑顯著，18Q1改善明顯。2017年火電行業(yè)扣非凈利同比下降78.6%;18Q1同比增加58.9%,較17Q4提升240.3%。水電行業(yè)2017年、18Q1扣非凈利分別增長(zhǎng)2.5%、8.3%。

　　2017出現(xiàn)虧損的火電公司擴(kuò)大至7家。17Q4出現(xiàn)虧損的火電上市公司高達(dá)16家，18Q1僅剩3家。環(huán)比改善較突出的省份主要集中在東北三省、湖北、江西、湖南、河北。我們統(tǒng)計(jì)的水電上市公司2017年全部實(shí)現(xiàn)盈利，18Q1虧損的公司有3家。

　　火電ROE維持歷史較低水平。自16Q4起，火電行業(yè)凈資產(chǎn)收益率維持歷史較低水平。2017年ROE為2.9%,同比降低5.4個(gè)百分點(diǎn)；18Q1為1.4%,同比提升0.4個(gè)百分點(diǎn)。水電行業(yè)收益率水平較正常。

　　火電一季度高增長(zhǎng)，持續(xù)性有待觀察。與2016年情況類(lèi)似，由于煤價(jià)上漲，17Q4火電行業(yè)出現(xiàn)大面積虧損，導(dǎo)致全年凈利潤(rùn)同比大幅下滑。18Q1盈利能力環(huán)比改善明顯，但未超過(guò)17Q3高點(diǎn)水平。18Q1火電行業(yè)營(yíng)收及凈利潤(rùn)均實(shí)現(xiàn)同比高增長(zhǎng)，但毛利率、凈利率以及ROE同比提升幅度不大。目前火電行業(yè)整體市凈率偏低，具備一定防御價(jià)值。水電方面，2017年整體盈利水平較正常，17Q4多家涉及電網(wǎng)業(yè)務(wù)的水電公司出現(xiàn)虧損。18Q1來(lái)水偏枯，水電發(fā)電量小幅下滑，但毛利率與凈利率水平與去年同期基本持平。

　　建議關(guān)注盈利改善明顯且估值較低的火電公司。2018年一季度用電高增長(zhǎng)是否可持續(xù)還有待觀察。今年市場(chǎng)化交易電量規(guī)模或?qū)⒊掷m(xù)擴(kuò)大。煤炭行業(yè)產(chǎn)能收縮整合效果明顯，大型煤企調(diào)控價(jià)格能力提升。長(zhǎng)協(xié)合同煤執(zhí)行力度或?qū)⒊蔀闆Q定電企燃料結(jié)算成本的關(guān)鍵因素。建議關(guān)注皖能電力、吉電股份、京能熱電、通寶能源等。

持續(xù)推薦水電龍頭長(zhǎng)江電力。近幾年我國(guó)幾大主要流域來(lái)水情況較歷史均值偏低，并呈現(xiàn)出枯水期偏枯、豐水期偏豐的特點(diǎn)。擁有大型水庫(kù)、具備蓄水調(diào)節(jié)能力的水電龍頭優(yōu)勢(shì)凸顯。