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1 供給側(cè)改革改變煤炭供給格局，運(yùn)力出現(xiàn)結(jié)構(gòu)性偏緊在我們 3 月 25 日發(fā)布的火電專題報(bào)告中，從整體層面我們判斷 2018-2020 年煤炭產(chǎn)能凈增加在 1-1.3 億噸/年，預(yù)計(jì) 18 年新增消費(fèi)量 8000 萬(wàn)噸，考慮到國(guó)家對(duì)劣質(zhì)進(jìn)口煤的限制將減少部分煤炭進(jìn)口量，判斷 18 年整體煤炭供需仍舊偏緊，但供需格局已有改善，接下來(lái)我們從運(yùn)力的角度來(lái)分析煤炭的區(qū)域性供需情況。

1.1 煤炭產(chǎn)量向“三西”地區(qū)集中內(nèi)蒙、山西和陜西是主要煤炭產(chǎn)地。2017 年我國(guó)原煤產(chǎn)量達(dá)到 34.5 億噸，其中內(nèi)蒙、陜西和山西三個(gè)省份原煤產(chǎn)量達(dá) 23.02 億噸，占全國(guó)原煤產(chǎn)量的 66.82%。其他原煤產(chǎn)量較多的省份包括新疆、貴州、山東、安徽、河南和寧夏等地，總體來(lái)看，原煤產(chǎn)量較高的地區(qū)分布在西部和北部，南部和東部的原煤產(chǎn)量較小。

供給側(cè)改革致中東部地區(qū)煤炭產(chǎn)量削減幅度較大。自 2016 年開(kāi)始執(zhí)行供給側(cè)改革政策后，各地區(qū)均出現(xiàn)不同程度的產(chǎn)量減少，僅有陜西、新疆和四川三個(gè)省的原煤產(chǎn)量有所增加。從絕對(duì)值上看，2016 年和 2017 年山西省產(chǎn)量削減量最高，達(dá)到 1.07 億噸，其次為湖南、河北、山東等地區(qū)。

從削減的比例上看，青海、湖南、重慶、湖北、江西等地區(qū)的 2 年產(chǎn)量削減幅度超過(guò) 60%。綜合分析各省 2015 年-2017 年的產(chǎn)量差異，可發(fā)現(xiàn)中東部地區(qū)省份原煤產(chǎn)量削減幅度較大。

煤炭產(chǎn)量向“三西”地區(qū)集中。2017 年陜西、山西和內(nèi)蒙三省產(chǎn)量合計(jì)為 23.02 億噸，占國(guó)內(nèi)產(chǎn)量的 66.82%，2015 年三西地區(qū)的產(chǎn)量為 23.64 億噸，占比為 63.98%。在供給側(cè)改革進(jìn)行了同時(shí)，也在引導(dǎo)優(yōu)質(zhì)的產(chǎn)能釋放，兩年時(shí)間三西地區(qū)產(chǎn)量占比提高了 2.83%，集中度持續(xù)提升。

1.2 中東部消費(fèi)缺口拉大，煤炭區(qū)域供給格局變化煤炭消費(fèi)量集中在中東部地區(qū)。我國(guó)煤炭消費(fèi)量集中在經(jīng)濟(jì)較發(fā)達(dá)的中東部地區(qū)，其中煤炭消費(fèi)量最大的省份是山東，2016 年煤炭消費(fèi)量達(dá) 4.09 億噸；排名前十的省份中僅有新疆處于西部地區(qū)。

供給側(cè)改革使中東部省份的消費(fèi)缺口繼續(xù)拉大。2016 年供給側(cè)改革使中東部地區(qū)的煤炭產(chǎn)量大幅度縮減，中東部地區(qū)的煤炭消費(fèi)缺口被進(jìn)一步拉大，2016 年存在消費(fèi)缺口的省份較 2015 年的煤炭缺口又提高了 1.78 億噸。

煤炭運(yùn)輸格局被打破，對(duì)運(yùn)力提出考驗(yàn)。隨著區(qū)域間煤炭調(diào)撥規(guī)模擴(kuò)大，多年來(lái)形成的煤炭運(yùn)輸格局被打破。安徽、河南、山東、河北等省由傳統(tǒng)的煤炭調(diào)出省轉(zhuǎn)為調(diào)入??；貴州省、寧夏煤炭調(diào)出規(guī)模減少；江蘇、廣東、吉林、黑龍江等省調(diào)入規(guī)模不斷擴(kuò)大。 2017 年雖然尚未得到煤炭消費(fèi)量變化的數(shù)據(jù)，但 2017 年中東部煤炭產(chǎn)量進(jìn)一步削減，判斷消費(fèi)缺口持續(xù)擴(kuò)大中，這對(duì)煤炭運(yùn)力提出了較大考驗(yàn)。

煤炭運(yùn)力時(shí)段性和結(jié)構(gòu)性偏緊。2016 年全國(guó)鐵路煤炭發(fā)運(yùn)量 19 億噸，較 2014 年減少 3.52 億噸，連續(xù)兩年出現(xiàn)下滑，然而 2016 年中東部煤炭消費(fèi)缺口出現(xiàn)擴(kuò)大，煤炭運(yùn)力吃緊，是導(dǎo)致煤價(jià)上漲的間接因素。

2017 年鐵路煤炭發(fā)運(yùn)量 21.55 億噸，同比增長(zhǎng) 13.42%，擴(kuò)充的運(yùn)力緩解了煤炭緊張的供需關(guān)系，但“公路治超”和“公轉(zhuǎn)鐵”仍對(duì)運(yùn)力造成較大壓力，在煤炭供應(yīng)高峰期時(shí)仍然有時(shí)段性和結(jié)構(gòu)性偏緊。

2 運(yùn)力持續(xù)釋放和行政干預(yù)加強(qiáng)促煤價(jià)回到綠色區(qū)間

2.1 2018 年預(yù)計(jì)新增 1-1.5 億噸運(yùn)力保障煤炭運(yùn)輸 “七縱五橫”的煤炭鐵路運(yùn)輸通道。根據(jù)國(guó)家發(fā)改委、國(guó)家能源局發(fā)布的《煤炭工業(yè)發(fā)展“十三五”規(guī)劃》，煤炭鐵路運(yùn)輸將以晉陜蒙煤炭外運(yùn)為主，全國(guó)形成“九縱六橫”的煤炭物流通道網(wǎng)絡(luò)，其中鐵路通道包含“七縱五橫”。

其中，七縱主要包括晉陜蒙外運(yùn)通道的焦柳、京九、京廣、蒙西至華中、包西；貴州外運(yùn)通道的南昆和新疆外運(yùn)通道的蘭新、蘭渝縱向通路。

五橫包括，晉陜蒙外運(yùn)通道北通路（大秦、神朔黃、蒙冀、豐沙大、集通、京原）、中通路（石太、邯長(zhǎng)、山西中南部、和邢）和南通路（侯月、隴海、寧西），以及錫烏、巴新橫向通路；貴州外運(yùn)通道的滬昆通路。

七縱五橫中國(guó)鐵系的大秦鐵路、蒙冀鐵路、瓦日鐵路和神華系的朔黃鐵路是四個(gè)主要通道。

大秦鐵路：大秦鐵路自山西省大同市至河北省秦皇島市，縱貫山西、河北、北京、天津，全長(zhǎng) 653 千米，是中國(guó)西煤東運(yùn)的主要通道之一。大秦鐵路是中國(guó)新建的第一條雙線電氣化重載運(yùn)煤專線，1992 年底全線通車。大秦線具有運(yùn)輸距離和陸港銜接的優(yōu)勢(shì)，以傳統(tǒng)大戶為主的客戶結(jié)構(gòu)。2017 年大秦線完成運(yùn)量 4.32 億噸，同比增長(zhǎng) 23%。

蒙冀鐵路：即張?zhí)畦F路，在規(guī)劃時(shí)又名張曹鐵路（張家口-曹妃甸）。 2009 年開(kāi)工建設(shè)，2014 年建成。本線路設(shè)計(jì)為繼大秦鐵路、朔黃鐵路之后中國(guó)第三條能源大通道的一期工程，遠(yuǎn)期可向西續(xù)建至內(nèi)蒙古自治區(qū)的包頭、集寧等市，全長(zhǎng)約 1000 公里，設(shè)計(jì)運(yùn)輸能力為 2 億噸/年。

瓦日鐵路：瓦日鐵路西起山西省呂梁市興縣瓦塘鎮(zhèn)，東至山東省日照港，是連接我國(guó)東西部的重要煤炭資源運(yùn)輸通道，世界上第一條按 30 噸重載鐵路標(biāo)準(zhǔn)建設(shè)的鐵路，于 2017 年 7 月 10 日全線貫通，設(shè)計(jì)貨運(yùn)能力每年 2 億噸。

朔黃鐵路：西起山西省神池縣神池南站，與神朔鐵路相聯(lián)，東至河北省黃驊市黃驊港口貨場(chǎng)。正線總長(zhǎng)近 598 公里，設(shè)計(jì)年運(yùn)輸能力為近期 3.5 億噸，遠(yuǎn)期 4.5 億噸。2017 年，朔黃鐵路年運(yùn)量計(jì)劃 2.8 億噸，全年實(shí)際完成 3.04 億噸，創(chuàng)運(yùn)營(yíng) 17 年來(lái)歷史新高。

2018 年預(yù)計(jì)新增 1-1.5 億噸運(yùn)力。中國(guó)鐵路總公司以增加煤炭及礦粉鐵路運(yùn)量為重點(diǎn)，2018 年計(jì)劃新增鐵路貨運(yùn) 2 億噸，其中煤炭運(yùn)量同比增加 1.5 億噸。

中國(guó)鐵路總公司決定 2018 年 4 月 10 日起，全國(guó)鐵路將實(shí)施新的列車運(yùn)行圖。運(yùn)行圖調(diào)整后，貨運(yùn)能力進(jìn)一步提升，對(duì)煤炭市場(chǎng)將產(chǎn)生較大的影響。加大大秦、蒙冀、瓦日等西煤東運(yùn)、北煤南運(yùn)主要貨運(yùn)通道運(yùn)輸能力挖潛，通過(guò)增開(kāi)貨運(yùn)列車 220 對(duì)，預(yù)計(jì)全年貨運(yùn)發(fā)送量可增運(yùn) 2 億噸。

其中，大秦線有望新增 2000 萬(wàn)噸運(yùn)力，今年 1-4 月份大秦線完成貨物運(yùn)量 1.46 億噸。目前大秦鐵路每天開(kāi)行萬(wàn)噸、1.5 萬(wàn)噸、2 萬(wàn)噸重載列車 90 多列，基本實(shí)現(xiàn)了日均運(yùn)量 130 萬(wàn)噸以上，大秦線今年有望完成煤炭發(fā)運(yùn)量突破 4.5 億噸。

蒙冀線可新增 2700 萬(wàn)噸運(yùn)力。2018 年 4 月份以來(lái)，蒙冀鐵路煤炭運(yùn)量從日均 10 小列提高至 18 小列左右，運(yùn)能增加近一倍，5 月份以來(lái)，蒙冀鐵路繼續(xù)保持相對(duì)高位運(yùn)量運(yùn)行，預(yù)計(jì) 2018 年蒙冀線可增加 2700 萬(wàn)噸煤炭運(yùn)力。

瓦日線新增運(yùn)力 4000-5000 萬(wàn)噸。根據(jù) 2018 年運(yùn)輸組織安排，非施工日計(jì)劃開(kāi)行 14 列萬(wàn)噸大列，其中梁山北站及日照南站單元萬(wàn)噸大列 4 列。則，全年有望完成煤炭運(yùn)量約 4000 萬(wàn)噸，若編組方式進(jìn)一步優(yōu)化，理論運(yùn)量能夠達(dá)到 5000 萬(wàn)噸，但下水量仍非常有限。

朔黃線新增運(yùn)力 2000 萬(wàn)噸。2017 年，朔黃鐵路年運(yùn)量計(jì)劃 2.8 億噸，全年實(shí)際完成 3.04 億噸，創(chuàng)運(yùn)營(yíng) 17 年來(lái)歷史新高。朔黃線設(shè)計(jì)運(yùn)力在 3.5 億噸，隨著運(yùn)力改造工作持續(xù)推進(jìn)，預(yù)計(jì)今年可提升運(yùn)力 2000 萬(wàn)噸。

鐵總計(jì)劃新增煤炭運(yùn)力在 1.5 億噸，四條主干線新增運(yùn)力為 1.08 到 1.17 億噸，算上支線的新增煤炭運(yùn)力，預(yù)計(jì)今年新增運(yùn)力完成情況相對(duì)樂(lè)觀，全年可新增運(yùn)力 1-1.5 億噸，可有效保障煤炭的輸運(yùn)。

2.2 蒙華鐵路投產(chǎn)可重塑南北煤炭運(yùn)輸格局 “北煤南運(yùn)”的重要通道。

蒙華鐵路北起內(nèi)蒙古鄂爾多斯，南至江西省吉安市吉安站，經(jīng)由內(nèi)蒙古自治區(qū)及陜西、山西、河南、湖北、湖南 5 省的 12 個(gè)城市。全長(zhǎng) 1837km，通道規(guī)劃設(shè)計(jì)輸送能力為 2 億噸，建成運(yùn)營(yíng)初期輸送能力達(dá)到 1 億噸。

圖表13： 蒙華鐵路線路圖

華中地區(qū)煤炭消費(fèi)缺口持續(xù)擴(kuò)大。2015 年湖南、江西和湖北三省煤炭消費(fèi)量 3.06 億噸，煤炭消費(fèi)缺口 2.17 億噸，占消費(fèi)量的 71%； 2016 年供給側(cè)改革使三省消費(fèi)缺口繼續(xù)擴(kuò)大，2016 年三省煤炭消費(fèi)量 3.07 億噸，消費(fèi)缺口擴(kuò)大至 2.62 億噸，占消費(fèi)量的比例提高至 85%，外省調(diào)入煤炭的需求持續(xù)擴(kuò)大。

華中地區(qū)煤炭運(yùn)輸成本較高。華中三省的煤炭調(diào)入地主要有煤炭資源比較豐富的三西地區(qū)及周邊省份。調(diào)運(yùn)來(lái)源主要有：晉陜蒙寧等西部地區(qū)、川渝貴地區(qū)、新疆地區(qū)的國(guó)內(nèi)煤炭，以及來(lái)自澳大利亞、越南、加拿大、俄羅斯、南非及印尼等國(guó)家和地區(qū)的進(jìn)口煤炭。調(diào)運(yùn)方式包括鐵路、水運(yùn)和公路。

華中三省的煤炭運(yùn)輸成本較高主要體現(xiàn)在其煤價(jià)上，華中三省的電煤價(jià)格指數(shù)始終高于全國(guó)電煤價(jià)格指數(shù) 100 元/噸以上，且由于運(yùn)價(jià)上漲，2016 年開(kāi)始華中三省的電煤價(jià)格指數(shù)和全國(guó)平均水平的價(jià)格差距逐步擴(kuò)大。

煤源優(yōu)質(zhì)且成本低，缺少外運(yùn)便捷通道。蒙華鐵路集運(yùn)端煤源主要為內(nèi)蒙古鄂爾多斯地區(qū)和陜西榆林地區(qū)的煤礦，鄂爾多斯煤質(zhì)優(yōu)良，開(kāi)采成本低；榆林煤炭為特低灰、特低硫、特低磷、中高發(fā)熱量的優(yōu)質(zhì)動(dòng)力煤，受鐵路運(yùn)輸能力的限制，每年大量煤炭只能通過(guò)公路外運(yùn)，運(yùn)輸成本極高。

蒙華鐵路運(yùn)輸成本更低。華中地區(qū)運(yùn)輸主要是國(guó)鐵和海進(jìn)江兩種方式，通過(guò)計(jì)算蒙華鐵路運(yùn)費(fèi)去比較運(yùn)輸成本的變化。

與國(guó)鐵相比：根據(jù)《蒙華鐵路對(duì)鄂湘贛地區(qū)煤炭運(yùn)輸通道的影響》的測(cè)算，蒙華鐵路的綜合運(yùn)價(jià)率為 0.18 元/（t˙km），比國(guó)鐵運(yùn)價(jià)稍高。但蒙華鐵路從烏審旗至荊門的運(yùn)距為 1054km，比國(guó)鐵減少 500 多公里，全程運(yùn)輸費(fèi)用為 190 元/t，每噸貨物比國(guó)鐵的 272 元/t 運(yùn)價(jià)節(jié)約 82 元。

與海進(jìn)江相比：“海進(jìn)江”兩大運(yùn)輸通道的運(yùn)距均超過(guò) 3500km，但水運(yùn)部分成本較低；蒙華鐵路烏審旗至湖北荊門段的運(yùn)距為 1054km，運(yùn)輸效率較高。計(jì)算相關(guān)費(fèi)用可知，“海進(jìn)江”通道的單位運(yùn)價(jià)分別約為 221.40 元/t（經(jīng)大秦鐵路）和 252.96 元/t（經(jīng)朔黃鐵路），較蒙華鐵路的 190 元/t 的運(yùn)價(jià)分別高出 31.4 元/t 和 62.96 元/t。

蒙華鐵路投產(chǎn)可重塑南北煤炭運(yùn)輸格局。蒙華鐵路具有運(yùn)輸距離、運(yùn)輸時(shí)間和運(yùn)費(fèi)上的優(yōu)勢(shì)，可將內(nèi)蒙和陜西榆林地區(qū)的優(yōu)質(zhì)煤炭送至華中地區(qū)，緩解華中地區(qū)煤炭供應(yīng)緊張局面，降低華中地區(qū)煤炭運(yùn)輸成本。同時(shí)蒙華鐵路可通過(guò)江運(yùn)和支線鐵路更好的輻射西南和東南地區(qū)，增強(qiáng)我國(guó)煤炭運(yùn)力，使我國(guó)煤炭運(yùn)力具有較強(qiáng)的保障。

2.3 行政干預(yù)加強(qiáng)可有效平抑煤價(jià)漲幅發(fā)改委將采取9項(xiàng)措施促市場(chǎng)煤價(jià)回歸合理區(qū)間。

隨著氣溫升高，用電量需求相應(yīng)增長(zhǎng)，5 月日均煤耗一度達(dá)到 80 萬(wàn)噸/天的高位，煤炭?jī)r(jià)格大幅回升。

5 月 18 日發(fā)改委宣布將采取措施促進(jìn)煤價(jià)回歸綠色區(qū)間，主體措施包括增產(chǎn)量、增產(chǎn)能、增運(yùn)力、增長(zhǎng)協(xié)、增清潔能源、調(diào)庫(kù)存、減煤耗、強(qiáng)監(jiān)管和推聯(lián)營(yíng)。

優(yōu)質(zhì)產(chǎn)能將加速釋放。在發(fā)改委發(fā)布 9 項(xiàng)煤價(jià)措施后，山西、內(nèi)蒙和陜西分別召開(kāi)了增產(chǎn)增供的專題會(huì)議，一方面推進(jìn)現(xiàn)有產(chǎn)能提高產(chǎn)能利用率，實(shí)現(xiàn)每日增產(chǎn) 30 萬(wàn)噸以上；另一方面鼓勵(lì)引導(dǎo)優(yōu)質(zhì)產(chǎn)能加快釋放，有序增加 1 億噸優(yōu)質(zhì)產(chǎn)能。

長(zhǎng)協(xié)煤供給量和履約率將提高。發(fā)改委從三方面保證和提高長(zhǎng)協(xié)煤的供給量，首先是增加長(zhǎng)協(xié)煤合同，國(guó)家發(fā)改委、鐵路總公司提出新增 2-3 億噸三方電煤中長(zhǎng)期合同，繼續(xù)提高長(zhǎng)協(xié)煤在電企中的占比；其次是優(yōu)先保障長(zhǎng)協(xié)煤的運(yùn)力，尤其是保障重點(diǎn)區(qū)域電煤運(yùn)輸需求，今年 1-4 月晉陜蒙煤炭運(yùn)量同比增加 5000 萬(wàn)噸，增長(zhǎng) 15%；最后是加強(qiáng)監(jiān)督手段，國(guó)家有關(guān)部門近期將組織 10 個(gè)督查組，對(duì)晉陜蒙地區(qū)煤炭企業(yè)的電煤中長(zhǎng)期合同簽訂履行情況特別是年度中長(zhǎng)期合同履約情況進(jìn)行全面核查，對(duì)履約率不高的、履約不規(guī)范的企業(yè)進(jìn)行聯(lián)合懲戒。

長(zhǎng)協(xié)煤比例提高可平抑煤價(jià)漲幅。長(zhǎng)協(xié)煤對(duì)于減小電企煤價(jià)漲幅的作用非常明顯，2018 年一季度長(zhǎng)協(xié)煤履約率和運(yùn)力得到保障，華能國(guó)際在一季度的煤炭成本上升 7.5%，遠(yuǎn)低于煤炭市場(chǎng)價(jià)的 12.55%的漲幅。

在優(yōu)質(zhì)產(chǎn)能和煤炭運(yùn)力持續(xù)釋放的情況下，隨著發(fā)改委對(duì)于煤價(jià)的行政干預(yù)加強(qiáng)，煤價(jià)回歸綠色區(qū)間的趨勢(shì)明確。

3 電力供需改善，煤電機(jī)組利用小時(shí)數(shù)進(jìn)入上升通道

3.1 短期煤電利用小時(shí)數(shù)或?qū)⒚黠@回升

全社會(huì)用電量恢復(fù)增長(zhǎng)。2018 年以來(lái)，全社會(huì)用電量持續(xù)保持高速增長(zhǎng)，1-4 月全社會(huì)用電量達(dá) 2.11 萬(wàn)億千瓦時(shí)，同比增速 9.32%，遠(yuǎn)超年初預(yù)期。

火電發(fā)電量同比增速保持較高水平。2018 年 1-4 月，火電發(fā)電量為 1.59 萬(wàn)億千瓦時(shí)，同比增長(zhǎng) 7.1%，同樣保持了較高的增速。

用電量超預(yù)期或帶動(dòng)利用小時(shí)數(shù)明顯回升。對(duì)應(yīng)用電量超預(yù)期的情況是，火電的裝機(jī)增速持續(xù)下滑，2018 年 4 月火電裝機(jī)增速已下滑至 3.7%，為近年低點(diǎn)。

我們假設(shè)今年煤電裝機(jī)量能夠達(dá)到 10.16 億千瓦，火電裝機(jī)量達(dá) 11.43 億千瓦時(shí)，若火電能夠保持 7%的發(fā)電量增速，則全年利用小時(shí)數(shù)可達(dá) 4315 小時(shí)，較 2017 年的 4208 提升 107 小時(shí)；若火電發(fā)電量增速回落至 5%，則火電 2018 年的利用小時(shí)數(shù)為 4234 小時(shí)，較 17 年提升 26 小時(shí)。

3.2 長(zhǎng)期煤電利用小時(shí)數(shù)進(jìn)入上升通道

到“十四五”末將新增用電量 3.2 萬(wàn)億度。全社會(huì)用電量呈現(xiàn)增長(zhǎng)趨勢(shì)，經(jīng)歷過(guò) 2015 年宏觀經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型導(dǎo)致的低速增長(zhǎng)后，近兩年的用電量增長(zhǎng)又保持在 5%左右的穩(wěn)定增速。中電聯(lián)預(yù)計(jì) 2018 年全社會(huì)用電量增長(zhǎng)為 5.5%左右。據(jù)國(guó)家統(tǒng)計(jì)局預(yù)測(cè)，我國(guó)實(shí)體經(jīng)濟(jì)運(yùn)行穩(wěn)中趨好，企業(yè)盈利狀況將有所改善，保守估計(jì)未來(lái)三年間社會(huì)用電量可以實(shí)現(xiàn)年均增速 5.5%的穩(wěn)定增長(zhǎng)，到“十四五”末將新增用電需求 3.37 萬(wàn)億度。

社會(huì)用電需求的增量對(duì)發(fā)電量提出了更高的要求。一直以來(lái)我國(guó)能源消費(fèi)結(jié)構(gòu)以煤炭為主，煤炭在一次能源消費(fèi)中的占比一直居于 60%左右的高位。根據(jù)能源發(fā)展的“十三五”規(guī)劃，到 2020 年，煤炭消費(fèi)比重應(yīng)該進(jìn)一步降低，控制在 58%以下；使清潔能源成為能源增量主體，非化石能源占比應(yīng)達(dá)到 15%。

自 2012 年以來(lái)火電占全部發(fā)電量比重由 78.1%開(kāi)始逐步下降， 2017 年這一比例為 71.8%。 2015 至 2017 年三年間，我國(guó)能源消費(fèi)結(jié)構(gòu)持續(xù)優(yōu)化：煤炭占比逐年下降，天然氣和非化石能源占比逐年上升。為了實(shí)現(xiàn) 2020 年煤炭消費(fèi)結(jié)構(gòu)降至 58%的目標(biāo)，需要持續(xù)提升非化石能源所占比重。

非化石能源即當(dāng)前的新能源以及可再生能源，包含水能、風(fēng)能、核能、太陽(yáng)能等。水力發(fā)電作為傳統(tǒng)電源長(zhǎng)期以來(lái)貢獻(xiàn)的發(fā)電量?jī)H次于火電，也是非化石能源中最主要的貢獻(xiàn)來(lái)源。但水電發(fā)電量自 2014 年以來(lái)年均增速兩年下降，2017 年水電發(fā)電量達(dá) 1.08 萬(wàn)億千瓦時(shí)。

目前我國(guó)十三大水電基地未開(kāi)發(fā)水能資源占比已不到 20%，未開(kāi)發(fā)地區(qū)主要集中于開(kāi)發(fā)難度較大的河流上游、高海拔和藏區(qū)且大機(jī)組較少，未來(lái)開(kāi)發(fā)利用預(yù)計(jì)會(huì)十分緩慢；另一方面受國(guó)家政策和物價(jià)水平影響，環(huán)境保護(hù)和建設(shè)征地等標(biāo)準(zhǔn)提高影響，水電站的建設(shè)成本大幅提高，水電建設(shè)接近尾聲。

水電到 2025 年新增發(fā)電量占需求缺口 9.5%。從水電十三五規(guī)劃來(lái)看，2020 年水電總裝機(jī)容量達(dá) 3.8 億千瓦，年發(fā)電量 1.25 萬(wàn)億千瓦時(shí)；預(yù)計(jì) 2025 年全國(guó)水電裝機(jī)量達(dá) 4.7 億千瓦，年發(fā)電量達(dá) 1.4 萬(wàn)億千瓦時(shí)。未來(lái)到“十四五”末預(yù)計(jì)水電發(fā)電量增量在不到 3200 億千瓦時(shí)之間，僅為未來(lái)需求空間的 9.5%。

風(fēng)電光伏無(wú)法成為基核負(fù)載，且基數(shù)仍然較小。光伏和風(fēng)電受制于陽(yáng)光和風(fēng)能的限制，穩(wěn)定性較差，間歇性特征明顯，容易引發(fā)電力供應(yīng)不穩(wěn)問(wèn)題，對(duì)電網(wǎng)的安全性造成沖擊，為補(bǔ)足光伏和風(fēng)力發(fā)電沒(méi)有運(yùn)作時(shí)的發(fā)電缺口，需要更加穩(wěn)定的基荷能源。目前風(fēng)電和光伏的基數(shù)仍然較小，風(fēng)電十三五末預(yù)計(jì)裝機(jī)規(guī)模達(dá)到 2.1 億千瓦，發(fā)電量達(dá)到 4200 億千瓦時(shí)，光伏十三五末預(yù)計(jì)裝機(jī)規(guī)模達(dá)到 1.1 億千瓦，發(fā)電量達(dá)到 1500 億千瓦時(shí)，即使“十四五”期間能夠?qū)崿F(xiàn)爆發(fā)式增長(zhǎng)，對(duì)于 3.2 萬(wàn)億的需求缺口來(lái)說(shuō)仍然較小。

核電發(fā)展低于預(yù)期。在核電裝機(jī)容量方面，截至目前有 3681 萬(wàn)千瓦核電在運(yùn)裝機(jī)，2187 萬(wàn)千瓦核電在建裝機(jī)。2018 年預(yù)計(jì)新增 700 萬(wàn)千瓦的核電裝機(jī)。按照國(guó)內(nèi)核電機(jī)組核準(zhǔn)后 2 年開(kāi)工，開(kāi)工后 6 年投產(chǎn)的建設(shè)周期估算，目前在建的全部 2187 萬(wàn)千瓦裝機(jī)均能在 2022 年前后全部投產(chǎn)，延期兩年才能夠?qū)崿F(xiàn) 5800 萬(wàn)千瓦在運(yùn)的“十三五” 規(guī)劃在運(yùn)目標(biāo)。

2016 年-2017 年國(guó)家未核準(zhǔn)一臺(tái)核電機(jī)組，而為了實(shí)現(xiàn) 3000 萬(wàn)千瓦在建的裝機(jī)容量規(guī)模目標(biāo)，2018 至 2020 年每年應(yīng)至少開(kāi)工 5-6 臺(tái)核電機(jī)組，每年應(yīng)批準(zhǔn)開(kāi)工約 1000 萬(wàn)千瓦的核電機(jī)組。

預(yù)計(jì)未來(lái)加快核電發(fā)展速度的概率不大。目前國(guó)家對(duì)于核電的發(fā)展還是相對(duì)謹(jǐn)慎的態(tài)度，預(yù)計(jì)今年將恢復(fù)核電項(xiàng)目的核準(zhǔn)，但未來(lái)加快核電發(fā)展速度的概率不大，仍將以穩(wěn)步推進(jìn)發(fā)展為主要步調(diào)。

煤電重要性提升，利用小時(shí)數(shù)進(jìn)入長(zhǎng)期上升通道。目前我國(guó)對(duì)于新增煤電機(jī)組控制嚴(yán)格，近期下發(fā)的能源局煤電預(yù)警規(guī)劃中明確指出大部分省份的裝機(jī)充裕度指標(biāo)為紅色，到 2021 年煤電核準(zhǔn)的機(jī)組增量將很少，未來(lái)煤電增量機(jī)組也非常有限。

但隨著我國(guó)用電量的持續(xù)增長(zhǎng)，到“十四五”末我國(guó)新增用電需求 3.2 萬(wàn)億千瓦時(shí)，在水電增量不到 10%，核電發(fā)展低于預(yù)期和風(fēng)光無(wú)法負(fù)載基核的能源供給結(jié)構(gòu)下，電力供需的結(jié)構(gòu)會(huì)得到明顯的改善，煤電的重要性應(yīng)得到提升，負(fù)載基礎(chǔ)負(fù)荷的煤電機(jī)組利用小時(shí)數(shù)將持續(xù)提升。

4 煤炭和電力供需雙改善推動(dòng)火電業(yè)績(jī)反轉(zhuǎn)

煤炭供需改善，行政干預(yù)加強(qiáng)，價(jià)格回歸綠色區(qū)間趨勢(shì)明確。未來(lái) 3 年新增產(chǎn)能 6.1-6.6 億噸，剩余 2.6 億噸去產(chǎn)能任務(wù)多為去無(wú)效產(chǎn)能，未來(lái) 3 年新增凈產(chǎn)量望超 1.3 億噸/年，預(yù)計(jì) 18 年需求端增量不到 1 億噸，煤炭供需格局已在改善；運(yùn)力持續(xù)釋放，今年預(yù)計(jì)新增 1-1.5 億噸運(yùn)力，19 年蒙華鐵路投產(chǎn)可新增 2 億噸運(yùn)力，整體運(yùn)力寬松；發(fā)改委行政干預(yù)繼續(xù)加強(qiáng)和履約率提高的長(zhǎng)協(xié)煤可減小電企煤價(jià)波動(dòng)， 2018Q1 華能煤價(jià)同比+7.5%，低于市場(chǎng)煤 12.55%的漲幅，煤價(jià)回歸綠色區(qū)間趨勢(shì)明確。

電力供需改善，利用小時(shí)數(shù)進(jìn)入長(zhǎng)期上升通道。1-4 月份的用電量增速（9.3%）超預(yù)期，疊加煤電裝機(jī)增速降低，2018 年 3 月煤電裝機(jī)增速已降至 3.7%，煤電利用小時(shí)數(shù)望明顯回升。未來(lái)煤電裝機(jī)增量有限，隨著用電量持續(xù)增長(zhǎng)，負(fù)責(zé)基核的優(yōu)質(zhì)大機(jī)組利用小時(shí)數(shù)長(zhǎng)期處于上升通道。

火電估值為近十年低位，在煤價(jià)和利用小時(shí)數(shù)均處在有改善情況下，業(yè)績(jī)反轉(zhuǎn)預(yù)期明確，具備戰(zhàn)略性的配置價(jià)值。我們重點(diǎn)推薦港股的華能國(guó)際電力和大唐發(fā)電，A 股的華能國(guó)際、皖能電力和浙能電力。